中短周期内我国楼市景气度将继续上升

资金宽松、空间分化驱动下的楼市景气周期正在进行中

2016年前两个月的宏观数据显示，房地产是最大的亮点。1月份-2月份，房地产开发投资同比增长3.0%，增速比去年全年提高了2个百分点，也是2013年2月以来首次回升，单月也告别了2015年8月份以来连续5个月的负增长。新开工和房企拿地复苏是开发投资回升的主要动力，前两个月房屋新开工面积增长13.7%，而去年全年为下降14.0%；开发企业土地购置面积同比下降19.4%，降幅比去年全年收窄12.3个百分点，土地成交价款增长0.9%，去年全年为下降23.9%。

房地产前端投资回升，多数机构认为有以下几个原因：首先是同期增长基数较低，去年同期新开工大幅下跌近20%；其次是政府基建项目“加码”和一系列区域规划“落地”，非住宅房地产投资占比从23%上升到34%；一线城市和二线重点城市楼市下游销售端回升明显，相继进入“补库存”阶段，冰封的新开工和拿地逐渐被捂热；“去库存”实施一年半，资金、政策面支持开发商“加杠杆”，开发商资金来源全面好转（2015年4季度增长7.7%）和开发成本降低。

对于前端投资向好势头能否维持，多数机构并不乐观。首先，库存压力未解。截至2月末，全国商品房待售面积 7.39 亿平方米，同比增长15.7%。1月-2月的新开工面积仍然高于销售面积，导致“隐性库存”（施工面积）同比增长5.9%，宽口径库存去化周期在6年左右；其次，前期一揽子政策激励的边际效应减弱，继续提杠杆、去成本在政策空间上已触及“天花板”；再次，“去库存”效应错配，占库存70%的三、四线城市房地产销售却依旧疲软；最后，各地“去库存”政策基调与过往刺激楼市并无二致，外来人口市民化、开发商适度降价等“供给侧”改革不足，管理层提倡的“去库存”与市民化依旧是“两张皮”。基于此，下半年楼市上涨动力会减弱。

但笔者认为，资金宽松、空间分化驱动下的楼市景气周期正在进行中，这也将至少在一个中期内（2年-3年），将房地产开发投资维持在平稳向上的运行态势中。在我国经济转型“过渡期”和“阵痛期”，融资环境将大周期保持宽松，包括低利率、多元融资渠道。另外，制造业“去产能”和“去杠杆”已呈倒逼之势，利率从保护和管制到市场化，为维持银行的利润水平，从制造业分流出来的信贷额度会流向消费金融市场，即制造业“去杠杆”、个人消费金融“加杠杆”。

从全球来看，融资环境大周期宽松叠加居民“加杠杆”，楼市景气向上是必然趋势。比如1992年-2006年的美国、20世纪80年代-90年代的日本，曾出现资金驱动下最红火的一波楼市“大牛”，即便人口红利已过、城镇化迈入中低速增长阶段。由此，尽管我国城镇户均拥有住房已达到甚至超过1套/户，农业转移人口和适龄购房人群（25岁-44岁）分别在2010年和2015年达到峰值，人口因素驱动的楼市景气周期结束，但资金驱动的楼市景气周期或许刚开始。因此，中短周期内我国楼市景气度将明显上升。

另外一个稳定楼市开发投资的因素，就是空间大分化。按照《国家新型城镇化规划（2014—2020）》、十八届三中全会关于严控特大城市人口和严控新增用地的精神，2014年以来，国土部对特大和超大城市开始划定永久性开发边界，形成空间硬约束。但是，今年“两会”上，住建部、国土部，以及上海、深圳和南京等特大城市很罕见地强调，要增加土地供应，稳定市场信心。由此，重点城市楼市调控将由过去的“需求侧”抑制转向“供给侧”管理，即多渠道增加土地和住房供应。

笔者认为，重点城市楼市“供给侧”管理将极大地发挥楼市“领头羊”作用。同时，即便一线城市楼市在2015年上涨过快，透支部分动能，新增土地供应不足，导致其在2016年对全国楼市的贡献度在下降，但二线城市将是2016年楼市“去库存”政策的最大受益者。近期，重点二线城市楼市量价齐升、土地市场火热。1月份-2月份，一线城市城市土地出让面积下滑28%，但二线城市出让面积增加44%。由此，如果一、二线城市楼市供需两旺，交投活跃，加上三大都市圈（特别是长三角、珠三角）内三、四线城市受核心城市需求溢出的利好，全国房地产销售回升和稳定的态势不会改变，开发投资整体稳定的态势就不会改变，这也是房地产托底“稳增长”的关键作用。

从政策上看，尽管今年“两会”上央行表态要清理楼市“首付贷”，但出发点在于吸取2015年股市“场外配置”的教训，防止P2P平台给投机炒作加杠杆、防止房地产企业和中介将客户定金或首付款违规置于融资“资金池”。目前，北京、上海、深圳首付贷仅占成交金额的千分之五，风险可控；个人住房贷款不良率仅0.38%，远低于银行整体1.7%的不良率水平。同时，20%的首付与国际上横向比仍然是谨慎的。笔者认为，央行表态意味着，房地产金融风险可控，杠杆水平较低，加杠杆趋势不变。

综上，笔者认为，在楼市“降成本、提杠杆” 政策激励下，特别是与货币环境大周期宽松形成叠加，重点城市楼市成交量、开发量的占比将进一步提升。根据最新发布的万科财务报告，2015年，14个重点城市库存量由1.55亿平方米降至1.30亿平方米，消化周期由11.5个月降至8.4个月，这些城市将相继进入补库存阶段。在其带动下，全国一、二线城市楼市将全面回暖，而房地产开发投资也将保持稳定，去年12月份房地产开发投资1%的增速或许是中短期内的“底部”。