防止资金空转套利“降息”迎来窗口期

6月共有7400亿元中期借贷便利（MLF）到期，央行料于15日左右一次性续做本月到期MLF。市场人士预期，目前是较为关键的政策观察期，央行将保持货币调控的灵活适度，降准、降息仍有可能，力度或以微调为主。

在4月以来的较长一段时期内，央行货币调控操作节奏明显放缓，市场一度担忧可能收紧，短端市场利率也有所抬升。实际上，不管是从基本面还是货币政策、财政政策协同发力的角度看，货币调控都不太可能转向。

从基本面看，“六保”“六稳”压力颇大，货币调控仍需持续发力。5月PPI同比下跌3.7%，降幅较上月扩大，实体经济复苏尚有很长一段路。再加上海外疫情发展以及国内局部地区疫情防控压力加大，包括货币调控在内的宏观调控举措都将处于随时加码状态。

从政策传导看，“宽信用”需要“宽货币”助力。央行数据显示，5月新增人民币贷款1.48万亿元，同比多增2984亿元；企（事）业单位中长期贷款增加5305亿元。这表明实体融资需求仍然强劲，“宽信用”将继续发力。虽然近期“宽信用”成为重点，但其能够延续的前提是资金利率维持低水平、流动性保持充裕状态。2月以来，央行投放万亿量级流动性，并多次下调MLF和逆回购操作利率，资金利率下行明显，这进一步传导至实体经济，具体体现在LPR和债券发行利率下行等方面。6月初，为进一步助力“宽信用”，央行创设直达实体的新货币政策工具。央行副行长潘功胜强调，两项新的政策工具与现有的货币政策工具、降息降准政策工具并不矛盾。

此外，财政发力也需要货币政策护航。今年，地方政府专项债券扩容、特别国债将发行，再加上赤字规模调升，如果离开了货币政策的配合，仅政府债券缴款金额就会达到数万亿元，势必对银行间流动性造成巨大冲击。近期就出现了类似的情况。5月有超万亿元地方债发行，即使前期短端利率屡创新低，但在大额缴款冲击下，7天期银行间质押式回购利率一度触及2.2%，接近同期限政策利率水平。

近期央行货币政策操作充分体现了“灵活适度”特点。4月以来，资金利率大幅下行而出现“空转套利”等现象，对此，监管部门要求银行对结构性存款“压量控价”，堵住套利通道。5月末，资金利率上行、政府债券密集发行引出了暂停近两个月的逆回购操作，短端利率突破同期限政策利率的势头得到遏制。自重启后截至目前，逆回购操作呈现“常态化”特征，央行在6月头两周内有7个交易日都开展了逆回购操作。

因此，“宽货币”方向不改、前期制约因素被削弱、流动性投放持续，又恰逢大额到期MLF将被续做，15日乃至本周将是货币调控会否有进一步宽松举措的重要观察时点。

疫情发生以来，货币调控重心适时转变，从应对疫情冲击、加强逆周期调节、引导利率下行，到防止资金空转以及强化“宽信用”，彰显灵活性特征。未来，央行将综合考虑经济恢复情况、实体经济融资需求以及货币政策制约条件等因素，适时开展“宽松”操作，降准、降息仍有可能，力度或以微调为主。